2012酒店餐饮行业及公司分析（中）

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　　锦江股份：坚持“经济型酒店+餐饮”双主业发展

　　锦江之星2012年业绩增速有望提升。2011年，锦江之星（为了叙述方便，我们把股份公司的经济型酒店营运及管理业务用锦江之星概括）实现净利润1.76亿元，同比仅增长2.3%。市场普遍把锦江之星业绩低速增长归因于2010年上海世博会的高基数。我们在做归因分析时提出了另一个视角：锦江之星2010年底在417家开业酒店中有218家酒店开业不满18个月，占比高达52.3%！一般来说，经济型酒店开业18个月后才会越过盈亏平衡点，正是由于大量新店的存在拉低了锦江之星业绩的增速。这种情况在2012年得到了极大的改善。截至2011年底，554家开业酒店中开业不满18个月的酒店仅为183家，占比33.0%。从这个角度出发，我们可以推断锦江之星2012年业绩增长有望提速。

　　2012年新店计划：新开店140家，新签约180家。这是公司首次公开提出新店扩张计划。2008年~2011年，锦江之星新开店家数分别为：84家、95家、84家、137家；新签约项目家数分别为：80家、79家、157家、147家。从历史上看，公司2012年新店计划仍然保持稳健风格。

　　锦江之星发展的瓶颈在于合适的物业。由于监管和服务理念的差异，锦江之星对物业的要求要远远高于其他竞争对手，这也是锦江之星开店速度低于竞争对手的主要原因。而店长及其他专业人才不是发展中的瓶颈，公司的员工培训系统比较发达，足以满足发展之需。而资金亦不构成发展中的瓶颈。截至2011年底，股份公司的资产负债率仅为19%，间接融资渠道宽，而且可供出售金融资产市值高达11.8亿元（2012年3月26日收盘价计算）。更何况，锦江之星新店扩张坚持以加盟店为主，坚持加盟店数量占比70%这一黄金比例。2012年，公司计划投资6亿元用于连锁经济型酒店门店的新建和修缮（另投2亿元用于餐饮业务的发展）。目前，公司还没有再融资需求意愿。

　　加盟店的业绩贡献率高达70～75%。最近，公司的加盟政策出现了两个变化。第一，持续加盟费的费率由4.5%上升至5%；第二，从2011年4月1日开始征收中央渠道销售费（20元每间房每间夜）。公司高管介绍，订房渠道费2011年度为1234万元，2012年有望翻番。2011年度，公司从加盟商收取的管理费用（包括首次加盟费、加盟管理费、订房渠道费）高达1.52亿元，其业绩贡献率高达70～75%。

　　品牌战略有调整，海外拓展在热身。公司采取多品牌战略，主品牌是“锦江之星”，低档的经济型酒店品牌是“金广快捷”、“百时快捷”，高档的经济型酒店品牌是“白玉兰”。目前，公司计划另创一个新品牌，档次比“锦江之星”高一点。在截至2011年12月31日已经开业的554家经济型连锁酒店中，“锦江之星”品牌连锁酒店489家，“百时快捷”品牌连锁酒店46家，“金广快捷”品牌连锁酒店13家，“白玉兰”品牌连锁酒店6家。由于市场需求和运营成本的压力，公司已经放缓了“百时快捷”的扩张速度。2011年，公司尝试在菲律宾和法国拓展业务。菲律宾的合作模式是将“锦江之星”品牌授权予外方独家经营，法国的合作模式是与外方实现品牌联盟、合作发展。公司高层表示，本次海外拓展的目的是在文化、法律、财务、人才等方面积累经验，为旅游者大规模出境旅游服务做准备。在经济型酒店领域，本土经营者更了解消费者，远比境外经营者（如速8、Ibis）经营得好。

　　对于餐饮业务，不放弃，不抛弃。公司并不满足于给肯德基“打酱油”，希望抓住“整合食品加工资源，打造食品加工与餐饮产业链”这个突破口，大力推动“新亚大包”品牌转型，提升中式快餐业务盈利能力，并且继续提高“锦庐”品牌的知名度和盈利能力，并支持“吉野家”加快发展速度，开发区域以上海为主，同时在江浙地区设立门店。食品及餐饮业务有望在2012年得到改善。

　　我们认为，经济型酒店行业正处于“黄金十年”发展期，锦江之星、汉庭、如家、7天已经确立江湖地位，构成第一集团军，由于锦江之星更加注重客户体验，更加注重标准化，因而其发展后劲更足。经济型酒店行业已经由“草莽时代”进入“寡头时代”，今后行业内的并购案例将会层出不穷，锦江之星已为此做好了充分准备。我们认为，锦江股份是餐饮旅游板块中少有的“成长股”，其投资策略更适合“买入持有”。

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